與其他發(fā)展中經(jīng)濟體存款準備金率相比，當前國內存款準備金率的水平也不算高，表明未來國內降準空間在縮小。但根據(jù)國內經(jīng)濟形勢變化和逆周期調控需要，仍存在進一步下調的可能性。

“這是一次克制的降準，只降了25BP?！北本┐笮凸蓟鸸淌胀顿Y總監(jiān)表示。

4月15日晚間，央行公布公告稱，為支持實體經(jīng)濟發(fā)展，促進綜合融資成本穩(wěn)中有降，中國人民銀行決定于2022年4月25日下調金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準備金率的金融機構）。為加大對小微企業(yè)和“三農”的支持力度，對沒有跨省經(jīng)營的城商行和存款準備金率高于5%的農商行，在下調存款準備金率0.25個百分點的基礎上，再額外多降0.25個百分點。

據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者梳理，這次降準顯得較為特殊：2018年以來央行歷次降準幅度大多是50BP或100BP甚至更多，本次僅降準25BP，顯示出央行珍惜貨幣政策空間的意圖。此外，近期隔夜利率已降低至1.3%左右，顯示市場流動性充裕——在此背景下降準是應對經(jīng)濟下行壓力、疫情沖擊并兼顧內外均衡的舉措。展望看，中國貨幣政策以我為主，后續(xù)仍有降準降息的可能。

財信研究院副院長伍超明表示，降準對實體經(jīng)濟的支持存在一定時滯，但對于市場預期的穩(wěn)定和提振能夠產(chǎn)生立竿見影的效果。一是強化了政策穩(wěn)增長預期，疊加其他監(jiān)管政策的微調，將一定程度扭轉市場對經(jīng)濟增長的悲觀預期，提振企業(yè)投資和居民消費意愿。二是與其他逆周期政策形成合力，從改善企業(yè)盈利預期和提振估值兩方面，提高資本市場投資者的風險偏好，助力資本市場和實體經(jīng)濟良性循環(huán)。

珍惜貨幣政策空間

“本次降準幅度低于市場預期，可能因為現(xiàn)在存準率不高，從政策空間考慮，每次下調幅度收窄?！睎|方金誠首席宏觀分析師王青表示。

據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者梳理，關于貨幣政策空間的討論主要是易綱接任央行行長后，最早是易綱2018年10月在G30國際銀行業(yè)研討會的發(fā)言及答問時談及這個問題，背景是中國經(jīng)濟面臨新的下行壓力，市場關注貨幣政策如何應對。

2019年9月，易綱在國新辦發(fā)布會上表示，在整個貨幣政策操作的過程中，我們珍惜正常的貨幣政策的空間，使得我們能夠在這個正常的貨幣政策的空間中盡量長地延續(xù)正常的貨幣政策，這樣對整個經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展和老百姓(603883)的福祉是有利的。

根據(jù)央行官員的發(fā)言梳理看，貨幣政策的空間指向法定存款準備金率及利率兩項重要的總量工具，而且指向下調的空間。利率方面，這個空間指政策利率和零利率的距離。當利率到零后，傳統(tǒng)的貨幣政策傳導機制失效，央行將被迫入場QE。

存款準備金率利率空間方面，主要和歷史上比、和國際對比，對比時還考慮到超額存款準備金率的因素。易綱接任央行行長時，中小型、大型金融機構的法定存準率分別是14%、16%，此次降準前分別為8.5%、11.5%（考慮普惠金融定向降準等，可能會再低2個百分點左右），四年多時間分別降低5.5、4.5個百分點（期間未有上調）。

央行副行長劉國強今年1月在國新辦發(fā)布會再次表示，當前金融機構平均存款準備金率是8.4%，這個水平已經(jīng)不高了，無論是與其他發(fā)展中經(jīng)濟體還是與我們歷史上的存款準備金率相比，應該說存款準備金率的水平都不高了，下一步進一步調整的空間變小了。但是從另外一個角度看，空間變小了但仍然還有一定的空間，我們可以根據(jù)經(jīng)濟金融運行情況以及宏觀調控的需要使用。

央行數(shù)據(jù)顯示，此次降準前加權平均存款準備金率為8.4%，離歷史最低的6%仍有距離。而最近三次降準，存準率5%的機構不再納入，因此某種程度上5%可以視為目前法定存準率的底線。考慮到超過4000家中小銀行存款準備金率已降至5%，降準的空間可能主要在國有大行、股份行及部分頭部城商行、農商行。

中國人民銀行有關負責人表示，此次降準為全面降準，除已執(zhí)行5%存款準備金率的部分法人金融機構外，對其他金融機構普遍下調存款準備金率0.25個百分點。對沒有跨省經(jīng)營的城商行和存款準備金率高于5%的農商行，在下調存款準備金率0.25個百分點的基礎上，再額外多降0.25個百分點，有利于加大對小微企業(yè)和“三農”的支持力度。

據(jù)央行披露，本次下調后，金融機構加權平均存款準備金率為8.1%，離5%僅差310BP。

伍超明表示，當前金融機構平均存款準備金率為8.1%，較2018年初降低近7個百分點，較疫情前降低幅度達2個百分點以上，整體準備金率水平并不高。此外，與其他發(fā)展中經(jīng)濟體存款準備金率相比，當前國內存款準備金率的水平也不算高，表明未來國內降準空間在縮小。但根據(jù)國內經(jīng)濟形勢變化和逆周期調控需要，仍存在進一步下調的可能性。

為何降準？

“今天隔夜利率只有1.3%，從市場流動性的角度看，并沒有降準的必要?！鼻笆霰本┐笮凸蓟鸸淌胀顿Y總監(jiān)表示。

Wind數(shù)據(jù)顯示，4月15日DR001為1.34%，相比上日下降16.5BP；DR007為1.72%，相比上日下降13BP，低于7天逆回購利率38BP，顯示市場流動性較為充裕。

央行相關負責人稱，當前流動性已處于合理充裕水平。此次降準的目的，一是優(yōu)化金融機構資金結構，增加金融機構長期穩(wěn)定資金來源，增強金融機構資金配置能力，加大對實體經(jīng)濟的支持力度。二是引導金融機構積極運用降準資金支持受疫情嚴重影響行業(yè)和中小微企業(yè)。三是此次降準降低金融機構資金成本每年約65億元，通過金融機構傳導可促進降低社會綜合融資成本。

“降準背后深層次的原因是3月制造業(yè)PMI時隔4個月再次跌至榮枯線之下，我國宏觀經(jīng)濟面臨新的下行壓力?！庇⒋笞C券研究所所長鄭后成表示。

4月6日召開的國常會表示，我國經(jīng)濟運行總體保持在合理區(qū)間，但國內外環(huán)境復雜性不確定性有的超出預期。世界經(jīng)濟復蘇放緩，糧食能源等大宗商品市場大幅波動，國內出現(xiàn)散發(fā)疫情，市場主體困難增加，經(jīng)濟新的下行壓力加大。

雖然1-2月宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，但3月中旬以來疫情散發(fā)可能對3月及一季度的數(shù)據(jù)造成沖擊。中泰證券固收團隊表示，3月以來，多地發(fā)生疫情，經(jīng)濟面臨較大的不利影響。該團隊使用工業(yè)生產(chǎn)增速和服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)增速擬合GDP季度同比增速，估算出一季度GDP增速約為4.8%。

伍超明稱，受近期疫情因素、國際局勢動蕩等影響，一些地區(qū)企業(yè)開工和居民增收就業(yè)都受到新的沖擊、面臨新的困難，國內消費和投資活動復蘇受到影響。

伍超明續(xù)稱，降準釋放的資金有兩方面的作用：一是增加銀行的可貸資金規(guī)模，緩解流動性約束；二是降低銀行資金成本。在穩(wěn)增長壓力加大、企業(yè)信貸需求不足的情況下，降準能從量上提供充足流動性，提高銀行的信貸能力和意愿，同時也能在價上降低整個社會的融資成本，提振經(jīng)濟主體的信貸需求。

仍有降息可能

對于后續(xù)貨幣政策操作，央行相關負責人表示，人民銀行將繼續(xù)實施穩(wěn)健貨幣政策。一是密切關注物價走勢變化，保持物價總體穩(wěn)定。二是密切關注主要發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策調整，兼顧內外平衡。同時，保持流動性合理充裕，促進降低綜合融資成本，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤。

關于貨幣政策的內外協(xié)調，近年來備受關注。易綱2018年12月在清華大學的一場講座上闡述稱，全球化背景下，貨幣政策不可避免要承擔內外政策協(xié)調的“兩難”。在此過程中，中國的貨幣政策應堅持以我為主，保持貨幣政策的有效性，同時兼顧國際經(jīng)濟協(xié)調。當時美聯(lián)儲處于加息周期中，中國央行“以我為主”并未跟隨美聯(lián)儲加息，相應地人民幣匯率承受了貶值壓力。

實際上，中國貨幣政策面臨著“不可能三角”之間的平衡。所謂“不可能三角”，指一個國家不可能同時實現(xiàn)資本流動自由、貨幣政策的獨立性和匯率的穩(wěn)定性。換言之，一個國家只能擁有其中兩項，而不能同時擁有三項。作為大型經(jīng)濟體，中國將首選貨幣政策獨立性。短期內將在匯率和資本流動之間抉擇。

王青表示，兼顧內外平衡，貨幣政策實施比較審慎，也預示未來政策節(jié)奏將是“小步快走”，相機而動。依據(jù)經(jīng)濟金融走勢，二季度還有降準降息可能。

“現(xiàn)在的關鍵是時機、節(jié)奏和幅度。監(jiān)管部門要權衡疫情影響、地產(chǎn)行業(yè)調整帶來的經(jīng)濟下行壓力，及降息可能對人民幣匯率和跨境資金流動的影響。在人民幣強勢運行、國內通脹整體溫和背景下，貨幣政策動用價格型工具沒有實質性障礙，當前貨幣政策有充分條件‘以我為主’?！蓖跚啾硎?。

市場也高度關注降準的影響。伍超明表示，受益于貨幣寬松加力，A股流動性有望邊際改善，對估值形成提振；同時逆周期政策加力將對部分行業(yè)板塊盈利改善形成支撐，預計基建、下游消費品制造、銀行等金融板塊有望迎來結構性修復行情。

債市方面，仍有不確定性?！敖禍室膊荒芾斫鉃閷捤伞Ｒ驗榻禍室埠?、公開市場操作也好，要把它理解成一種流動性管理的工具。按照央行的說法，對于量不要看得太重，價格是更重要的指標。去年7月份降準之后，我們看到公開市場利率坐了一個‘過山車’，又回到了之前的水平。”前述大型公募基金固收投資總監(jiān)稱。